1.1 电子产业稳健增长，半导体周期势头向上
2024 年中国电子信息制造业工业增加值维持稳定增长，行业趋势向好。根据工信 部数据，自 2023 年 7 月的增速低谷以来，我国电子制造业工业增加值增速呈现稳 健回升态势，2024 年 1-9 月，增速维持在 10%以上，重回双位数扩张区间。
半导体周期势头向上，全球半导体市场规模屡创新高。根据美国半导体行业协会 （SIA）数据，2024M9 单月全球半导体市场规模达到 553.2 亿美元，创历史新高。 国内半导体销售额与全球保持共振，同样保持回暖提升， 2024M9 单月半导体市 场规模达到 160.4 亿美元。
1.2 AI 驱动全球电子产业周期上行
AI 是本轮周期核心驱动力。LLM 驱动的新技术周期在 2024 年快速展开，AI 基础 设施，如 AI 服务器、交换机等产品销售额快速增长。根据 IDC 预测，到 2028 年 全球数据中心市场规模将达到 2844 亿美元，2023-2028 年 CAGR=24.9%；其中服 务器市场规模预计将达到 1929 亿美元，CAGR=19.3%。
算力基础设施是业绩趋势最为确定的方向之一。受 AI 算力基础设施需求拉动， GPU、HBM 等核心半导体产品销售额亦快速增长。英伟达 2QFY2025 数据中心产 品线收入达到 241.29 亿美元。而根据 Trendforce 预测，2024 年全球 HBM 市场规 模有望达到 169.14 亿美元，占全球 DRAM 市场规模约 20%。受益算力基础设施 迭代的 PCB、铜链接、CPO 等方向亦有望成为未来 2-3 年的核心主线。
AI 应用正处在非线性增长的前夜。2024 年，AI 应用行业蓬勃发展，各类应用场 景、新的应用终端层出不穷。在 B 端，根据麦肯锡的测算，在业务流程中采用生 成式 AI 最大可以给行业带来上千亿美金年收入的增量影响，尤其是在销售、市 场、产品研发等流程中。在 C 端，我们看到 meta Rayban AI 眼镜热销、Apple Intelligence 正式上线、智谱 AI 的 AutoGLM 亦极大地拓展了安卓手机端 AIAgent 的应用范畴，产业链正积极构建新一代 AI 终端的形态。展望 2025 年，我们判断 AI 应用正处在非线性增长的前夜，将是最具备产业链弹性的方向之一。
AI 牵引，有望充分带动电子全产业链升级受益。电子产业最具吸引力的投资机会 永远来自于增量市场，AI 引领的技术迭代正在不断创造新的产业增量，亦有望带 动全产业链的升级迭代趋势，模拟、SoC、功率等相对传统的方向亦有望受益。
2.1 算力：硬件产品加速升级
AI 加速器是承载 AI 运算的主要载体，是本轮 AI 创新周期的核心基础元件。根 据 AMD 预测，预计到 2028 年全球 AI 芯片市场规模将达到 5000 亿美元，2023- 2028 年 CAGR>60%。英伟达 1HFY2025 数据中心营收（包括 Mellanox）已达 488.35 亿美元，单 2QFY2025 收入同比增速超过 150%。
AI 加速器迭代周期缩短，产品升级加速。Ampere（2020）-Hopper（2022）-Blackwell （2024）-Blackwell Ultra（2025），英伟达数据中心产品线迭代周期逐渐缩短。每 代产品间，算力、HBM、通讯带宽均持续提升，带动产业技术迭代周期加快。最 新代际 Blackwell 产品计算性能显著提升。GPU 作为算力底座释放产业非线性增 长可能。
云端+本地的混合推理方案有望成为 AI 智能终端的标配。本地推理的优势在于延 时低、安全性好、定制化等。云端主要承担复杂计算任务。本地化推理的需求带 来算力和存储带宽升级趋势，有望拉动先进封装/先进存储等产业增长。Intel、AMD 的最新款 CPU 均大量采用 2.5D/3D 先进封装技术，充分优化提升 CPU 系统效能， 并通过合封存储芯片的方式克服存储带宽瓶颈。
根据 OIF 预测，目前交换机芯片容量达到 51.2T，下一代产品将朝着 102.4T 容量 升级。同时以太网对 IB 协议的替换有望进一步促进产业生态开放，创造更多行业 机遇。
2.2 AI 重塑智能终端，AIoT 百花齐放
AI 重塑 AIoT 产业，行业呈现更加高效和准确的产品互联和计算，据 STATISTA 数据，2023 年全球物联网连接设备数达到 151 亿个，并保持高速增长，2028 年预 计增长至 396.5 亿个。
AIoT 设备开发面向车载（V2X 网络互联等）、工业（智慧工厂等）、消费（家居、 可穿戴等）、医疗、零售、城市等应用，呈现出多样、广泛的应用需求，行业规模 预计将长期保持高增速。
2.3 功率和模拟芯片国产替代在市场和政策支撑下不断加速
功率和模拟芯片国产化刻不容缓。汽车产业智能化发展已进入下半场，基础软件 和芯片在汽车中的重要性也日益凸显。2024 年 6 月 21 日，工信部印发《2024 年 汽车标准化工作要点》，从健全汽车技术标准体系、加快关键急需标准研制等五方 面提出 19 条具体任务。其中提到，加大智能网联汽车标准研制力度、强化汽车芯 片标准供给等。2024 年 11 月 6 日，工信部公开征求对新型储能制造业高质量发 展行动方案(征求意见稿)的意见，核心要求推动新型储能与新一代信息技术深度 融合，提高先进功率半导体、智能传感器、电源管理芯片等关键核心部件供给能 力。这一政策旨在减少对进口芯片的依赖，并增强国内半导体产业的竞争力。最 终建立从上游半导体材料到下游应用的完整半导体供应链。
海外厂商布局高端领域，释放部分中低端市场需求。据英飞凌官网显示，在全球 功率半导体市场中，英飞凌、安森美、意法半导体等国际巨头长期处于主导地位。 2022 年，这三家公司分别占据功率半导体市场 20.6%、8.8 %、7.6%的份额。随着 国外功率领域的头部企业将发展重心逐渐向 SiC 等第三代半导体转移，中低端市 场需求不断释放。国内企业凭借价格低廉、产能充足，同时在供货交期方面更具 短平快特性的优势，正稳步地扩大中低压功率半导体市场份额。
凭借质量提升和成本优势，功率半导体市场国产替代初步实现。随着国内功率半 导体企业制造工艺不断突破，国产替代步伐加快。据 NE 时代，在 2020 年乘用车 市场中，本土功率模块公司占有率为 24%，2024 年已经占到 72%，实现快速增长。 比亚迪半导体与中车时代半导体持续领跑且增势强劲，前者 2024 年 1-9 月乘用车 功率模块同比增长 51%，后者高达 69%，两者均积极扩产推新，有望稳固领先身 位。而芯联集成、斯达半导体、士兰微同期累计装机量分别超 90 万套、70 万套和 50 万套，本土企业竞争力与日俱增。我国乘用车功率模块领域已彰显强劲实力， 后续高性能产品有望持续突破，国产替代进程加速。
SiC 加速上车，在 800V 车型中占比显著提升。据 NE 时代统计，我国 2024 年上 半年乘用车功率模块装机量为 1082 万套，其中 SiC 功率模块搭载量为 131 万套， 同比增长 104%。NE 时代数据显示，截至 2024 年 6 月，特斯拉、小鹏、极氪、比 亚迪、吉利、蔚来等多款品牌车型已配备 SiC，我国新能源上险乘用车 800V 车型 中碳化硅渗透率已提升至 63%，趋势明确。 国产功率模块供应占比稳步提升，碳化硅模块逐步渗透。据 NE 时代数据，SiC 功 率模块，虽然意法半导体凭借先发优势占据第一，但国产企业增长势头强劲，表 现亮眼，特别在 20 万以下的纯电车型和插电式车型中装机量快速增长。比亚迪半 导体作为国内领先企业排名第二，占比达到 17.4%；芯联集成、斯达半导体具备 自主供应碳化硅芯片能力，并且供应模式多样。
多应用场景发展带动 SiC 需求高涨。据 Yole 预测，2028 年 SiC 市场价值将达到 89 亿美元，2022-2028 年 CAGR 为 31%。SiC 主要驱动力为 xEV，市场价值占比 最大，此外还广泛应用于新能源汽车和光伏储能领域，工业领域的应用也在增长。 光伏逆变器和直流充电器应用的碳化硅技术前景广阔。
海外厂商积极布局碳化硅领域，国内扩产不甘示弱。据全球半导体观察分析，目 前披露新建 8 英寸 SiC 厂 14 座，其中意法半导体新工厂预计总投资额为 50 亿欧 元，英飞凌位于马来西亚居林的 8 英寸碳化硅厂预计 2025 年实现量产，Wolfspeed 的“John Palmour 碳化硅制造中心”项目总投资 50 亿美元。 国产 SiC 市场同样增速迅猛，据 SMIA 统计，国内碳化硅厂商规划产能衬底 900 多万片/年，2023 年全年我国碳化硅衬底材料折合 6 英寸出货 89.4 万片，收入 36.5 亿元，同比增长 221.2%。2024 宽禁带半导体先进技术创新与应用发展高峰论坛上 集微网获悉，据估算，我国 2023 年的碳化硅衬底产能已占到全球产能的 42%，预 计到 2026 年我国碳化硅衬底产能将达全球产能的 50%。
2.4 自主可控关键一环，国产先进封装持续发力
先进封装价值量有望提升：先进制程迭代进度放缓，制造端成本攀升，构建高价 值集成系统成为超越摩尔的重要路径，先进封装技术在其中起到至关重要的作用， 封装结构由二维发展至三维，有效提升系统内晶体管密度，从而提高单位面积内 的产品性能，未来先进封装在半导体产业链上的价值量有望持续增长。
自主可控关键一环：在国产先进制程发展受到外界制裁限制而放缓的当下，先进 封装作为半导体产业链上自主可控的关键一环，亦承担着国产高端芯片产品力升 级的责任，国产厂商在先进封装领域不断加深布局。
2.5 半导体设备与零部件：技术研发稳步进展，国产化有望进一步发力
国内产业链进步迅速。经过自 2018 年起长达 6 年的秣马厉兵，国内半导体设备/ 零部件产业链取得了巨大的进步。除光刻、量检测等高难度光学领域，国内已基 本实现了成熟制程水平的自主可控。 2025 年国产半导体设备有望更上一层楼。2024 年北方华创、中微公司、拓荆科技、 华海清科等公司业绩实现较快增长；国内半导体设备企业的研发费用大幅增长， 在多项技术研发上取得良好进展。 展望 2025 年，服务于 GPU 算力芯片的 LOGIC先进制程,与 HBM 内存产线有望成为国内发展重点。受益于充裕的研发费用，国 产设备在上述高难度制程领域的渗透率，有望快速增长。
半导体光学产业链初具雏形。光学制造方面，国望光学、国科精密承担光刻机光 学系统研发制造任务，已成功研制 90/110nm 节点投影物镜，为我国半导体超精密 光学制造领先企业。上市公司中，茂莱光学、波长光电、炬光科技、福光股份、 福晶科技、腾景科技、奥普光电、菲利华也具备部分加工/材料供应能力。在工件 台、光源、加工设备、运动台等方面，国内企业也有了长足的进步。 光学产业链进步有望为关键设备突破奠定基础。随着半导体光学供应链不断进步， 部分高难度量检测设备整机设备有望取得突破。明场量检测设备和光刻机部分光 学原理存在相通之处，相信不久的将来，也有望传来喜讯。
2.6 半导体材料：周期复苏+自主可控
半导体制造端材料已开启弱复苏增长周期。根据万得数据显示，中国台湾地区半 导体材料企业的月度营收，自 2023 年 8 月开始，同比下滑数据企稳回升，2024 年 开始逐步同比转正，但复苏趋势仍然较弱，有待需求进一步提升。
2024 年晶圆厂稼动率温和复苏，大硅片赛道周期略有滞后。自 4Q2023 开始，中 芯国际 8 寸晶圆出货同比增速转正，并于 2024 年逐季向上，可反映整体晶圆厂稼 动率已开启温和复苏。受终端市场需求疲软影响，2023 年全球半导体硅片出货面 积有所下降（126.02 亿平方英寸），2024 年上半年，在 AI 热潮带动下全球半导体 硅片市场逐渐复苏，出货量达到 58.69 亿平方英寸，但由于各晶圆厂存在硅片库 存，因此硅片复苏普遍滞后晶圆厂稼动率整体回暖速度。中商产业研究院预测， 2024 年全球半导体硅片出货面积将达到 130 亿平方英寸。
其他半导体制造端材料细分领域复苏趋势较为强劲。CMP 环节，安集科技季度营 收自 4Q2023 开启底部反弹，2024 年进入加速复苏阶段，由于 CMP 产品不可保 存，因此晶圆厂库存量较小，CMP 产业链复苏周期基本跟晶圆厂出货周期同步。 靶材环节类似于 CMP，因此江丰电子等相关产业链公司复苏周期基本同步。
先进封装技术是未来集成电路主流发展路径，并保持高速成长。随着人工智能和 高性能计算应用扩大，计算能力、内存带宽和能源效率的需求不断提升，半导体 工艺不断挑战性能的极限，同时也对封装技术提出了更高要求。为了延续摩尔定 律并跟上高端计算市场的创新步伐，“先进封装”成为应对这些高性能应用需求的 核心策略。Yole Group 的最新调查报告显示，2023 年全球先进封装市场规模为 392 亿美元，预计到 2029 年将增长至接近 700 亿美元，复合年增长率（CAGR）达 11%。
国内封测厂商（OSAT）在先进封装领域保持较高的研发投入，先进封装材料空间 广阔。国内由于受到海外半导体的限制，先进封装成为弥补先进制程差距的可选 手段，因此国内封测厂在先进封装的投入不断加大，相关先进封装材料市场有望 保持高景气。
经过2022-2023年长达两年的半导体材料下行周期，制造端材料已完成本轮调整， 短期看仍为弱复苏周期，各产品业务线营收环比小幅提升。长期看半导体材料赛 道仍需下游终端产品带动，AI 终端有望逐步提振市场需求，带动半导体材料下一 轮量价齐升周期。
出海逻辑有望开始兑现。制造端半导体材料经过 3-5 年的国产替代进程，除光刻 相关材料外，基本均已完成大部分的国产替代需求，未来小部分企业具备出海能 力，特别是目前已完成出海 0 到 1 的厂商，未来 1-3 年将是大力布局海外市场的 重要时刻。 自主可控仍是半导体材料短期主要方向。面临越来越严峻的海外技术封锁，以及 对国产 AI 芯片的限制，国内芯片技术对自主可控的需求将会愈加强烈，因此光刻 相关材料，以及先进封装相关的载板、电镀液、电子胶黏剂、环氧塑封料等细分 赛道将加速提升国产化。
3.1 手机：各品牌端侧 AI 落地推动需求回升
3Q2024，全球智能手机市场回暖趋势延续，全球出货量达 3.16 亿部，同比增长 4.4%，已经连续 5 个季度出现增长。三星以 18.3%的市场份额居全球市场第一， 出货量达 5780 万部；苹果以 17.7%的份额紧随其后；vivo 凭借激进的产品发布和 较低的基期数量，表现尤为亮眼，Q3 市场份额 8.5%。中国智能手机市场得益于 3 季度以来多款 AI 手机的发布，在全球经济逆风中表现强韧，看好应用侧 AI 带动 中国智能手机市场发展。
3.2 PC：企业需求强劲，市场开始全面复苏
3Q2024，联想出货量领跑市场，达 1,649 万台，同比增长 2.8%。惠普市占率 20.4% 排名第二，出货量达 1,357 万台，与去年同期持平。戴尔位居第三，出货量达 985 万台，同比下跌 4%。华硕排名升至第四，出货 551 万台，同比增长 15.8%，是头 部厂商中增速最快的厂商。苹果排名下滑至第五，出货量 511 万台，同比跌幅 17.5%。 由于 2025 年 10 月 Windows 10 服务终止前，仍有大量的 Windows PC 装机需求， 尤其是企业需要避免延期支付 IT 支持费，预计未来 12 个月内企业需求将带动 PC 市场复苏。
3.3 耳机：TWS 放缓，OWS 成新趋势
2Q2024，全球 TWS 出货量有所回升，同比增长 12.6%，占据全球个人智能音频市 场 72.6%的份额。尽管传统 TWS 增长放缓，OWS 的流行与 50 美金以下实惠 TWS 的推出仍然是 TWS 产业的强心剂。本季度 50 美元以下价格段的 TWS 市场份额 首次超过 50%；OWS 出货量达 700 万台。苹果份额持续下降，但仍以 21.9%的 市场份额稳居第一，出货量达 1680 万；三星新品 Galaxy Buds 3 系列带动销量增 长，位列第二，出货量达 600 万，市场份额为 7.8%；小米发布实惠入门级新品 Redmi Buds 6 系列，排名第三，出货量达 500 万，市场份额为 6.5%； boAt 排名 第四，出货量达 470 万，市场份额为 6.1%；华为布局入门级 TWS 产品，发布 OWS 产品 FreeClip，排名第五，出货量为 370 万，市场份额达 4.8%。
3.4 应用创新：端侧 AI 赋能终端
3.4.1 苹果 AI：阶梯落地，Agent 形态可期
2024 年 10 月 28 日，苹果公司正式推送 iOS 18.1，该更新包括为 iPhone 16 和 iPhone 15 Pro 开发的人工智能 Apple Intelligence（苹果智能），为用户提供 AI 自 动优化拍照，文本总结、邮件自动回复、录音转写等功能，无需依赖云端即可完 成复杂任务，大幅提升效率。iOS 18.2 版本预计今年 12 月发布，Beta 版本已于 10 月 24 日更新，在将 AI 功能扩展至更多国家外，也带来了文生图工具 Image Playground 、自定义表情工具 Genmoji、Siri ChatGPT、Visual Intelligence 等全新 AI 功能。苹果对端侧 AI 大力投入，未来更新的 iOS 版本会上线更多 AI 功能，带 动芯片厂商优化硬件架构、操作系统开发者优化软件、应用开发商则基于端侧 AI 开发更多应用场景，加速构建端侧 AI 生态。
3.4.2 安卓 AI：全面开花，Agent 雏形初现
国内多家终端企业，如小米、OPPO、vivo 等安卓系智能手机企业，纷纷宣布在手 机终端上部署端侧大模型的计划，令 2024 年成为“端侧 AI 大年”，加速端侧 AI 普 及。可以预见的是，端侧 AI 技术已经不再是旗舰设备的专属，而是逐渐向中低端 设备普及。 荣耀公司在发布会上重点介绍了 MagicOS 9.0 系统的 AI 应用，带来更智能的用 户体验。MagicOS 9.0 引入多项 AI 功能，包括“YOYO 智能体”AI 助手，具备 600 项需求意图理解、950 项个人习惯记忆、270 项复杂任务规划和 900 项任务执行能 力，可在后台小窗运行并支持智能填表，不影响前台操作。升级后的“任意门”功 能集成大模型语义识别和“一圈智达”指关节交互，带来更流畅的跨应用体验。AI 图库提供闭眼修复、扩图、路人移除和风格图生成等功能，提升照片编辑和管理。 而 AI 文档和翻译助手则利用 AI 技术提升办公效率，满足文档处理和翻译需求。 通过这些 AI 功能，荣耀为用户提供了更智能、高效、个性化的体验。 小米于 10 月 29 日发布小米 15 系列手机，搭载骁龙 8 Gen4 处理器和两亿像素潜 望长焦镜头，显著提升影像能力。小米 CTO 金凡介绍了澎湃 OS 2 的“AI 重塑美 学”功能，支持 AI 动态壁纸和分层动态锁屏，通过 AIGC 技术使静态图片和视频 锁屏更具生动效果。澎湃 OS 2 还带来了“AI 重塑系统应用”，包括 AI 写作、识音、 字幕和妙画等功能，同时，小爱同学升级为“超级小爱”，成为全生态 AI 助手，具 备记事、精准搜索、跨设备操作等功能。这些 AI 创新展示了小米在智能化和用户 体验方面的突破，进一步完善了“人车家全生态”布局。
OPPO 携 Color OS 14 亮相 2024 谷歌中国开发者大会，展示结合 Google Gemini 模型推出的多项高效生产力 AI 功能。OPPO 与 Google 密切合作，结合自研技术 推出 AI 录音摘要、集成文章摘要、文案生成和语音朗读的 AI 工具箱等功能， 并将其集成在 Color OS 14 智能侧边栏中，方便用户随时调用。目前相关功能已在 海外发布的 OPPO Reno12 系列机型上落地。此外，在 2 月 20 日 OPPO 的 AI 战 略发布会上，OPPO 发布由 OPPO AI 超级智能体和 AI Pro 智能体开发平台组成 的 OPPO 1+N 智能体生态战略，推动 AI 手机服务生态革新。
VIVO 于 10 月 10 日正式发布全新 AI 战略——“蓝心智能”，并带来了自研的蓝 心大模型矩阵、原系统 5（OriginOS 5）、蓝河操作系统（BlueOS 2）2 等重磅升级。 VIVO 以蓝心大模型为技术底座，深度融合手机操作系统，自研蓝心大模型矩阵， 全面升级语言大模型和端侧大模型能力，为用户提供更加个人化、智能化、人性 化的体验。千亿级蓝心云端语言大模型整体能力提升 30%，在 SuperCLUE 和 Ceval 榜单上领跑国内第一梯队。30 亿参数量级的蓝心端侧大模型 3B 在 SuperCLUE 和 Equal eval 的小模型综合能力评测中均排名第一。VIVO 还利用多 模态大模型让手机成为视障人士的眼睛，优化人与物理世界的链接。
智谱科技宣布推出自主智能体 AutoGLM，并已在 PC 端开放，仅需安装清言插件 即可使用，手机端 AutoGLM 已开放安卓版内测。AutoGLM 能依靠简单的文字/语 音指令，模拟人与设备的交互方式，完成给定任务，目前已适配微信、淘宝、美 团、小红书等应用，覆盖常用的线上聊天、网购、社交、地图、酒店火车订票等 功能。同时智谱还基于GLM-4-9B基座模型推出端到端情感语音模型GLM-4-Voice， 可模拟真实的情感表达，输出文本语音，支持中英文，包括粤语、重庆话、北京 话等方言，后续还将上线视频通话功能。智谱与高通、三星、荣耀等合作，结合 骁龙 8 至尊版、三星 AI 硬件优势，进一步探索基于用户场景的端侧 AI 智能体验。
3.5 硬件创新：AI 加持，可穿戴机遇涌现
3.5.1 XR：VR 销量重回正轨；AR 销量萎靡，meta 新品或将带动 AR 品类销 量回升
3Q2024，全球 VR 出货量为 118 万台，同比下滑 5%，主要来自索尼 PS VR2 和 Quest 2 的销量下滑，均为去年发布产品。meta 基本盘稳定，苹果 Vision Pro 销量 下降至 8 万。Wellsenn XR 预计全年 VR 总销量停止下滑，较 2023 增长 6%，但未 来两年市场仍然低迷。 3Q2024 全球 AR 出货量为 10.6 万台，第一次出现销量同比下滑，下滑幅度为 4%。 AR 市场萎靡的主要原因有：（1）Q3 整体消费行情下行；（2）AR 厂商渠道推广投 放减弱；（3）传统 B 端 AR 需求减少；（4）市场份额被 AI 眼镜挤占。
meta AR 眼镜原型机 Orion 有望带动 AR 市场。meta 于 9 月 26 日在其 Connect 大会上发布首款 AR 眼镜 Orion。Orion 采用分体式设计与波导方案设计，拥有厚 重黑色边框，能与 meta 自研的肌电手环相适配，拥有手部跟踪、眼部跟踪、头部 追踪等多种交互方式。Orion 配备 7 个摄像头、定制芯片、碳化硅光波导镜片、 Micro LED 微型显示器，拥有 70 度超大 FOV 与 SLAM 空间定位功能。用户可以 使用 Orion 刷网页、看短剧、听音乐、接视频电话、玩简单的 3D 游戏。现阶段 Orion 仅用作演示和内部开发套件，仅生产约 1000 副，并不对外正式开售。meta 透露，Orion 的二代版本将作为 meta 首款消费级 AR 眼镜于未来几年推出，争取 将镜框厚度降到一代Orion的一半左右并降低成本，价格对标手机和笔记本电脑。
苹果第二代 MR 头显 Apple Vision Pro2 或将于明年发布。据彭博社的 Mark Gurman 报道，搭载 M5 芯片的 Appel Vision Pro 2 项目将按照计划进行，预计于 2025 年秋季至 2026 年春季期间发布，但外观不会有太大变化；低价版 Vision Pro 的量产时间将推迟到 2027 年。预计在 12 月初发布正式版的宽屏和超宽屏模式或 将成为 Appel Vision Pro 的第一款杀手级应用，通过作为 Mac 的外接显示器提升 用户使用需求。
3.5.2 AI 眼镜：雷朋 meta 智能眼镜热销，苹果有入局
苹果通过 ATLAS 内部测评项目探索进入 AI 眼镜赛道。据彭博社的 Mark Gurman 报道，苹果正对其员工进行“针对当前市场智能眼镜的用户研究”，考虑发布自己 版本的 meta Ray-Ban 眼镜，这是苹果决定是否进入新市场的传统做法，便于计划 保密。苹果可能在眼镜上添加摄像头、Siri 和内置扬声器，用于听音乐，并添加健 康功能。该款眼镜本质上是具有附加功能的 AirPods 升级版，对苹果来说易于生 产，可以在开发 AR 眼镜的同时作为补充，提高可穿戴设备利润。 雷朋 meta 智能眼镜热销。meta Reality Labs 第三季度收入为 2.7 亿美元，同比 增长 29%，主要由 Quest 3 和 Ray-Ban meta 智能眼镜推动。估计第三季度 RayBan meta 智能眼镜营收为 4860 万美元，共售出 294,545 套。Ray-Ban meta 智能 眼镜是 meta 与 Ray-Ban 合作的第二款 AI 眼镜，配备多模态 AI，强化拍照与音 乐功能，其音量提升 50%，强化低音，配备 5 个麦克风。据出海网报道，meta 将 投资 50 亿欧元收购 EssilorLuxottica（Ray-Ban 的母公司）4-5%的股份，加强与 Ray-Ban 的合作。meta 计划在 2025 年发布第一副带显示屏的第三代 Ray-Ban meta 智能眼镜，配“神经接口”带，允许佩戴者通过手部动作来控制眼镜。
3.5.3 OWS 耳机：已成 TWS 赛道全新增长点，韶音、华为领跑市场
传统 TWS 市场增速放缓，OWS 迎合后疫情时代消费者对运动耳机的需求，成为 TWS 赛道的全新增长点。OWS 优势是不堵塞耳道的设计与良好的场景适应性， 能够避免堵塞耳道的安全隐患并提供更舒适的佩戴体验。OWS 赛道有较高技术壁 垒，各厂商在细分市场中提供独特用户体验与实惠价格，通过外观创新抢占市场， 但未来更需关注产品质量和功能改进。2024 第二季度 OWS 出货量达 700 万台， 其中韶音和华为两家市场份额超过 10%，成功领跑市场。韶音在 2024 年第二季度 全球运动耳机销量中排名第一，作为新兴品牌重点开发与运动融合的功能，推出 OpenFit 等产品；华为通过创新夹式设计提升舒适度和时尚感，在 2023 年 12 月推 出首款耳夹式 OWS 耳机 FreeClip，其新颖的形态设计与基于华为生态的无损音质 受到市场关注。
4.1 AI 服务器+高速交换机配套出货，推动板材升级加速
GPU 技术迭代连接速率显著提升，推动板材配套升级。为顺应人工智能技术及日 臻完善的大模型发展趋势，英伟达持续加大研发投入，一代又一代高性能 GPU 相 继问世，从A100到H200再到B200 ，其对应FP32算力水平分别达到19.5TFLOPS、 67TFLOPS、1.1PFLOPS。A100、H200、B200 的显存带宽分别达到 1.6TB、4.8TB 和 8TB，为大规模数据处理和复杂计算任务提供了充足的数据传输能力，NVlink 连接速率也显著提升，分别为 600GB/s、900GB/s、1.8TB/s。GPU 技术迭代的同 时，对 GPU 相关配套硬件（如 PCB）不断带来升级和创新的需求。
受益于云厂商数据中心设施投资加码，交换机需求快速增长。与传统的连接通用 服务器的前端网络不同，为了确保分布式计算中各节点间消息传递和网络传输效 率，在大型集群中连接数千甚至数十万个加速节点需要一个数据中心规模的架构， 即人工智能后端网络。随着 AI 模型和数据集的规模扩大，云服务厂商数据中心用 交换机设备需求增长。据 Dell'Oro 发布的《AI Networks for AI Workloads Report》 预测，未来五年内，用于连接加速服务器的人工智能后端网络中的交换机支出几 乎为数据中心交换机总市场机会的两倍，将达到近 800 亿美元。
高速交换机出货增长迅速，推升高频高速 PCB 需求。根据 Arista 数据，2020-2023 年数据中心高速以太网交换机市场显著增长，Cisco、ROM 和 Arista 三家公司的 100G/200G/400G 交换机出货量迅速上升，在 4Q2023 合计达 720 万。根据 Arista 《Embracing 400G and 800G》报告，高端计算和存储系统正在向更高的速度迁移（如 200G/400G）。随着数据中心的不断发展，网络边缘高速主机的增长需要更高 带宽，推动 400G/800G 主流化。据 Dell'Oro Group 预测，到 2025 年，AI 后端网 络中部署的大多数交换机端口将达到 800 Gbps，到 2027 年将达到 1600Gbps。根 据观研报告网，交换机中 PCB 占总成本的 7%，对交换机的性能、稳定性和可靠 性有着至关重要的影响。为制造适用于高端交换机的高性能 PCB，需要采取更先 进制程、更高性能材料以及更繁杂工艺，从而推高 PCB 单位价值量。
4.2 智能手机 AI 革命，板材需求再升级
终端加速创新融合，手机的 AI 时代已开启。随着 AI 技术的不断成熟，2024 年各 大品牌如苹果、荣耀、小米等纷纷推出搭载 AI 功能的新机型。AI 手机依赖于芯 片提供强大的算力来支持运行复杂的大模型，从而实现智能计算能力和应用多样 化功能。这一变革不仅改变了用户与手机的互动方式，还推动了包括芯片制造和 大数据处理在内的相关产业发展。AI 手机通过智能交互和提供个性化服务，为用 户带来全新体验。同时在摄影和数据安全等领域实现突破。
AI 终端不止是手机，后期有望拓展至其他终端产品上。2024 年 6 月，苹果公司 发布全新人工智能体系 Apple Intelligence，深度集成于 iOS 18、iPadOS 18 和 macOS Sequoia 中，未来拓展至 watchOS、tvOS 以及 visionOS。同时，苹果确认 了与 OpenAI 的合作。iPhone16 是苹果的首款 AI 手机，支持中文版本的 Apple Intelligence 将在 2025 年 4 月前正式推出。为确保 Apple Intelligence 功能顺利落地 国行 iPhone，苹果正在积极与中国本土 AI 公司合作，目前已与百度、阿里巴巴集 团及百川智能等多家公司展开初步接触和商讨。
智能手机 AI 渗透率增加为高阶 HDI、SLP 方案创新提供新动力。据亿渡数据， 随着电子设备向小型化和多功能化演进，可占空间缩小的同时元器件数量、走线 密度提升。因此对微孔盘的直径、孔中心距离、板厚和线宽线距提出更高要求， 推动主板技术迭代。SLP 具有性能优势，其堆叠层数更多、线宽线距更小且可承 载更多功能模组，解决了传统 HDI 受制程局限的问题。具体而言，在线宽/线距方 面，SLP 相较于传统 HDI 实现突破，由 40/40 微米缩减至 30/30 微米。2017 年 苹果主板升级开辟 SLP 赛道，三星、华为等高端机型陆续跟进。
5.1 新能源开启复苏，消费仍需国产替代
2024 年国内能源汽车保持高速增长。根据中商情报网，9 月，国内新能源车产销 完成 130.7 万辆和 128.7 万辆，同比增长 48.8%和 42.3%，1-9 月完成 831.6 万辆和 832 万辆，分别增长 31.7%和 32.5%。
全球市场新能车保持高速增长，混动车型占比持续增长。9 月世界新能源乘用车 销量达到 171 万辆，同比增长 30%，插混及混动车型占总汽车份额从 2023 年的 4.5%和 5.6%提升至 6.4%和 6.3%。
中国逆变器行业出货已基本走出下行区间。我国 9 月份逆变器出口金额 6.79 亿美 元，同比增长 5.04%，第三季度合计金额 23.27 亿美元，同比增长 10.89%，出口 数据已基本走出下行趋势，2025 年有望持续回升。
消费类元器件仍处于温和复苏，有待国产替代需求进一步强化。从台股被动元器 件营收数据可以看出，相关消费类元器件产品仍处于温和复苏阶段，同环比均保 持小幅度的回暖，未来仍需 AI 手机、AIPC 带动下游换机周期，进而拉动相关元 器件需求提升。
5.2 新能源汽车特斯拉产业链，以及具备强大国产替代能力的赛道
新能车行业仍然保持高速成长，混动车型更为亮眼，对电机需求相比纯电车更为 强劲，单车对薄膜电容、铝电解电容、磁性器件的用量会进一步增长。除此之外， 随着 800V 平台车型的逐步普及，对耐高压、大电流产品需求进步增长，带动相关 产品 ASP 提升。
消费电子相关产业链目前仍处于弱复苏阶段，同比增长数据并不亮眼。一方面， 各家消费电子终端厂商不断推出 AI 端侧产品，用户使用感受进一步提升，有望在 2025 年拉动终端消费需求；另一方面，被动元器件目前仍以进口海外大厂为主， 大部分高端产品仍急需国产替代，因此在高端产品具备替代能力的厂商有望走出 自身 Alpha。
安防行业整体业绩有望跟随经济温和复苏。据中安网，2013-2023 年我国安防市场 规模由 3883 亿元增长至 10100 亿元，11 年 CAGR 达 9.08%，2020 年前，得益于 平安城市、雪亮工程等国家大型项目推动，市场维持了相对快速的增长，2020 年 后，受到地缘政治、宏观经济等因素波动，安防项目延期致整体增速有所放缓。 海康威视 2024 前三季度实现归母净利润 81.08 亿元，同比减少 8.39%；大华股份 2024 前三季度实现归母净利润 25.45 亿元，同比减少 1.74%。随着美联储降息改 善全球市场流动性、国内政策积极，财政“加力”、货币“有效”，经济有望温和 复苏、结构平衡，市场业绩有望得到增强。
化债有望促安防行业政府端收入回暖。2024 年 10 月 12 日国务院新闻办公室新闻 发布会提及拟一次性增加较大规模债务限额置换地方政府存量隐性债务以化解风 险。11 月 8 日，十四届全国人大常委会第十二次会议表决通过了《全国人民代表 大会常务委员会关于批准<国务院关于提请审议增加地方政府信务限额置换存量 隐性传务的议案>的决议》。议案提出，为贯彻落实党中央决策部署，在压实地方 主体责任的基础上，建议增加 6 万亿元地方政府债务限额置换存量隐性债务。此 举可在一定程度上帮助地方政府缓解债务压力，并带动社融增加，促进实体经济 融资需求提升。 2024 上半年，海康威视境内业务中 PBG 营收 56.93 亿元，同比-9.25%，占总营收 13.81%、境内营收 21.07%，持续承压，其 PBG 业务从 2021 年的 191.61 亿元下滑 至 2023 年的 153.54 亿元，整体下滑了 38.07 亿元；同期，大华股份境内 To G 营 收 17.68 亿元，同比-15.07%，占总营收 11.89%，境内营收 23.95%，其 To G 业务 从 2021 年的 58.52 亿元下滑至 2023 年的 43.33 亿元，整体下滑了 15.19 亿元。化债利于提升地方政府数字经济投资能力，从而加快海康、大华等公司政府端业务 回暖，业绩有望企稳提升。
地方政府化债有望改善安防公司现金流水平、增厚运营利润。2020 年以来，由于 地方财政收入减少，政府机构以及各企事业单位的支付能力也有所下降，导致安 防行业工程项目工期延长、企业资金回笼周期拉长。2020-2023 年海康威视和大华 股份应收款规模逐年上升，截至 2023 年底，海康威视“(应付票据+应付账款+预 收款项+合同负债)-(应收票据+应收账款+应收款项融资+预付款项)”值为-172.18 亿元，占公司总资产 12.40%；大华股份“(应付票据+应付账款+预收款项+合同负 债)-(应收票据+应收账款+应收款项融资+预付款项)”值为-77.84 亿元，占公司总 资产 5.61%，应收款影响自由现金流且坏账风险增加，地方政府化债有利于改善 安防企业应收账款回收、使得坏账计提有望冲回、改善现金流水平和增厚运营利 润。2023 年海康威视信用减值损失达 8.80 亿元，同比增加 50.37%，占总营收的 0.98%；2023 年大华股份信用减值损失达 4.12 亿元，同比减少 30.85%，占总营收 的 1.28%。
安防行业 AI 大模型展现出独特优势，正逐步引领新发展。伴随人工智能技术加 速演进，AI 大模型成为全球科技竞争新高地、产业新赛道和经济发展新引擎，潜 力大、前景广。大模型问世一年多，安防企业如海康威视、大华股份、宇视科技 等也都纷纷推出了行业大模型落地。行业大模型因针对特定领域定制，能更高效 准确解决行业问题，成为行业发展新引擎。