（本文作者李超，浙商证券首席经济学家）
>>北约军事支出需求约在GDP的3.5%附近
2014年俄乌克里米亚冲突爆发后，北约国家达成共识，在《威尔士宣言》第14条中约定将国防开支提高至GDP的2%，达标期限为十年（截至2024年）。截至2024年，多数北约国家已经达到防务支出目标（31国中23国，不包括冰岛），北约欧盟成员国整体军事支出约占GDP的2.18%，2024年首次高于条约要求。新的防务支出目标还在谈判过程中，2025年1月，北约秘书长吕特表示未来的新防务支出目标至少需要设定在3%以上。
从三个维度来看，我们认为未来欧盟国家军费支出的GDP占比约位于3%-3.5%区间：一是从实际需求来看，布鲁盖尔研究所估计合理的军事支出规模约在GDP的3.5%；二是北约秘书长马克·吕特在2025年1月欧洲议会发表讲话，同样认为当前欧洲合理军事支出在3%至3.6%之间；三是在当前军费开支基础上，额外增加冯德莱恩提出的“欧洲再武装计划”，欧盟军费支出同样位于3%-3.5%区间。
>>欧盟“欧洲再武装（ReArm Europe）”可能拉动GDP约0.85%
2025 年 3月4日欧盟委员会主席冯德莱恩提出“ReArm Europe”计划，计划4年释放8000亿欧元打造“安全而有韧性的欧洲”，同时强调加强与北约合作、为乌克兰提供军事支持等事项。“欧洲再武装”计划建立在五个支柱之上：1）国防贷款：由欧盟筹集1500亿欧元为防务支出提供低息贷款；2）提高欧盟财政赤字的上限约束（4年共计创造6500亿额外空间）；3）在欧盟预算中激励国防相关投资；4）扩大欧洲投资银行（EIB）职权范围加快防务投资；5）调动私人资本参与建设。
2024年欧盟27国GDP规模约17.94万亿欧元，冯德莱恩的财政扩张计划持续时间约4年，直接政府支出规模约在8000亿欧元，平均每年2000亿欧元，约占欧盟GDP规模的1.11%。欧盟军事支出带动经济的关键变量在于内部订单的份额，当前仅约22%，参考《欧洲国防工业战略》（EDIS）设定的2030年内部订单达到50%的目标，国防支出中有30%用于设备采购和研发的比重，以及欧盟委员会短期财政乘数约0.75的假设，“欧洲再武装（ReArm Europe）”可能拉动欧盟GDP增长约0.85%。
从区位上来看德国是最大的受益国。俄乌冲突爆发至2023年6月，欧盟内部采购的订单约为210亿欧元，约占订单总量的22%。德国是主要受益者，销售额约为115亿欧元，占欧盟内部份额的55%，仅次于德国的是瑞典，销售额为47亿欧元，占比22.4%，第三是法国，销售额为25亿欧元，占比12%。
>>从二战历史来看，当前规模的财政扩张不必然恶化债务情况
从历史来看，“ReArm Europe”的军费规模和增速接近1933年（当前）至1937年的二战前水平（3.5%目标达到后）。从当时历史来看：
英国方面，财政支出发力帮助英国快速走出失业率高峰，全要素生产率提高从“分母”端实现化债。英格兰央行数据显示其全要素生产率增速（5年移动平均）由1933年0.25%大幅上升至1937年1.89%，从1920年至1932年，英国GDP增长的中枢仅为0.09%，而1933至1937年英国GDP中枢增至4.2%。得益于经济走出衰退，英国失业率由高点15.39%快速下行，政府负债率由1933年194%降至1937年158%，在一战后二战前实现了“化债”。
德国方面，希特勒上台后通过财政解决失业问题及德国“四年计划”，实现德国经济复苏，且高军费背景下国家负债率并未明显上涨。参考美联储2001年报告，其中关键是通过政府消费对大萧条时期大幅收缩的私人消费支出进行替代，最终促进生产效率的提高和实际工资的上行。从全要素生产率角度来看，1933至1937年德国全要素生产率快速提高，同比增速由1932年-1.1%升至1937年6.3%。经济内生动能的恢复反而在政府支出增长的同时小幅压低了负债率，从政府负债率视角来看，一战后德国政府负债率快速上升的阶段为1929至1933年，负债率由40.38%升至62.21%，但至1937年，德国军事支出已经占GDP的7.7%，政府负债率反而小幅下降至57%。
>>“火车还靠车头带”，欧债“尾部风险”有限
从历史来看，欧债危机的核心源头在于欧洲财政“弱国”的经济内生动能差，且赤字、债务负担重，面临财政收缩和经济增长的“两难”。就当前倡议来看，“欧洲再武装（ReArm Europe）”有欧洲“优等生”财政发力，带动欧洲财政“弱国”经济增长的特征，使得计划短期内对欧债稳定性的冲击有限：
一是欧洲再武装计划可能主要依靠德国、法国、波兰等财政状况“优等生”提高赤字，对欧洲财政“弱国”财政不利影响有限。
二是主要国家提高赤字带动欧洲经济增长，降低全球贸易、地缘政治不确定性升高背景下欧盟“尾部风险”。
长期来看，化债的核心手段就是开源，即通过“提高全要素生产率”以GDP分母端的增长化债，欧盟财政扩张对欧债的影响到底是“财政上瘾”还是“逆周期调节”，重点关注欧盟经济增长的内生动能能否增强，带动欧盟从经济增长分母端实现化债，核心是其能否在宝贵的窗口期内加快人工智能科技革命的追赶。
>>大类资产方面，欧股明确利好，短期关注立法，长期关注内生动能的修复
欧股方面明确利好，当前欧元区军事支出扩张带动基建、工业产业链明显走强，在关税摩擦背景下对欧股形成支撑，短期关注立法进程。长期来看，当前军事支出规模接近1933至1937年，彼时英国、德国均出现“长牛”，关注财政支出对全要素生产率和经济内生动能的抬升。
美股方面，过去两年来看欧元区股指和美股同向波动，欧股对美股“虹吸”的特征并不明显。美股关键还在美国自身。我们认为金融稳定约束下特朗普难保政策定力，短期调整后，随临时性扰动退出美股Q2可能反弹（详见前期报告《中美缓和窗口期风险偏好助力科技牛——2025年Q2宏观形势展望》）。
>>风险提示
全球博弈超预期，地缘冲突扰动超预期，翻译偏差风险。
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