创新大周期，行情大牛市，新一轮创新周期正在蓄能

复盘2012-2015年（移动互联网）、2019-2021年（云计算）两轮技术周期，我们认为，在技术革新浪潮下，创新软实力和硬实力协同发力，共同催化形成创新大周期。 创新“软实力”：数字经济时代，技术已成为经济发展的核心生产要素，这离不开研发人员的赋能以及革命性产品的突破。一般而言，研发人员的数量为先行 指标，决定着后续新品推出的节奏。 创新“硬实力”：创新资金的涌入保障研发过程的正常进行。其中，利率的高低决定了创新的投资成本和流动性的数量。 移动互联网：2012年，随着智能手机的出现，移动互联网进入爆发期。 从软实力来看，2012年，微软和苹果几乎全线更新产品；脸谱、雅虎、微软、谷歌纷纷征战移动互联网。2012年，手机首次超越台式电脑，成为中国第一大 上网终端；以百度、360、盛大、腾讯、新浪、网易、人人网为代表的一众互联网企业竞相发力于移动端，智能终端、云开放平台、浏览器、移动应用、手机 地图、二维码，革命性产品相继推出。 从硬实力来看，美国自2008年金融危机后开启多轮量化宽松，由于国际形势变化和美国国内高失业率和财政悬崖等问题发生，2012.09-2014.10开启第三轮 QE，此区间美国十年期国债收益率整体呈现下行趋势；从国内来看，企事业单位新增中长期人民币贷款增速在2011-2014年间不断上移，为市场注入充分的流 动性。

2022年开始研发投入降速，创新周期阶段性放缓

相较2019-2021年的云计算创新周期，2022 年开始，计算机行业研发投入出现降速。 我们选取计算机（申万）成分标的作为 行业代表，剔除了B股、ST股和2019- 2023年研发人员数据存在缺少的标 的，共收集了251家代表性公司。 无论是研发人员还是研发费用，2019- 2021年二者增速均逐年提升，2021年 同比增速分别达到11.98%、22.32%； 2022年，二者增速开始放缓，2023年 研发人员增速下降至-2.41%，研发费 用增速下滑至5.09%。  从研发费用率来看，2019-2023年研发 费用虽逐年提升，而在2023年出现增 长斜率变小。从季度数据来看，2023 年下半年开始，计算机行业研发费用率 同比变化步入负数区间，2024Q2研发 费用率同比下降幅度扩大至1.02pct。

多条政策主线与产业路径，重拾信心走出低谷

培育和发展新质生产力，是抢占新一轮全球科技革命和产业变革制高点、开辟发展新领域新赛道、培育发展新动能、增强竞争优势的战略选择。 未来产业划分：“未来制造、未来信息、未来材料、未来能源、未来空间、未来健康”六大产业方向。 未来标志性产品：突破下一代智能终端、做优信息服务产品、做强未来高端装备，具体包括人形机器人、量子计算机、新型显示、脑机 接口、6G网络设备、超大规模新型智算中心、第三代互联网等。 从研发投入来看，计算机行业研发费用率同比变化自2023Q3进入负数区间，并逐季下滑，降幅扩大至2024Q2的最高点-1.02pct，而2024Q3 降幅出现回调拐点，表明信心正在走出低谷。

美国对华“小院高墙”政策，形成信创长期主线

特朗普执政时期，美国对华战略和政策全面竞争化，对华科技遏制空前加强。2017年12月18日，《美国国家安全战略报告》中首 次将中国确立为美国的战略竞争对手。特朗普上任之后，美国陆续出台多个立法条例，涉及的范围包括出口管制、投资限制、电信 许可证和设备授权、签证限制、出口限制、金融制裁、技术交易规则、联邦政府采购限制，以及执法行动。

特朗普执政延续到拜登执政，美国对华战略和政策全面竞争化。自2018年以来，美国不断加强对我国科技投资打压力度。对实体企 业，美国不断扩充对华“实体清单”，加速中美脱钩。根据观察者微信公众号，特朗普上一任期内，美国商务部就针对多达306家 中国实体实施了制裁；拜登执政时期，截至2024年4月11日，拜登政府所制裁的中国实体数量累计到了319家，超过了特朗普时 期。

财政倾斜科技自主可控，信创替代需求加速释放

中国现代化离不开科技自立自强，外部扰动下我国强化财政对科技信创领域的支持，刺激国产需求,同时发布三期国测活跃信创供给市场。

财政资金支持：1）5月13日，财政部公布了2024年一般国债、超长期特别国债发行的有关安排，根据安排，超长期特别国债重点聚焦加快实 现高水平科技自立自强等方面的重点任务，资金总额高达1万亿；2）央行4月7日宣布设立科技创新和技术改造再贷款，额度5000亿元，利率 1.75%；3）根据财政部3月发布的《关于2023年中央和地方预算执行情况与2024年中央和地方预算草案的报告》，2024年中央财政涉及突破 核心技术、推动高水平科技自立自强的科技经费4688亿元。

采购标准持续完善：1）2023年12月26日，财政部会同工业和信息化部研究正式发布7项基础软硬件政府采购需求标准，其中包括：操作系统、 数据库、通用服务器、工作站、便携式计算机、台式计算机；2）3月11日，中央国家机关政府采购中心发布《关于更新中央国家机关台式计算 机、便携式计算机批量集中采购配置标准的通知》；3）5月20日和9月30日，第二期国测结果——《安全可靠测评结果公告（2024年第1号）》 和第三期国测结果-《安全可靠测评结果公告（2024年第2号）》分别正式发布。

华为领衔：从芯片到鸿蒙基础软硬件，倒逼国产进程

华为是信创浪潮中颇具实力的弄潮者，以技术创新、全栈自主、生态构建、优质服务等能力，不断在芯片、存储、数据库、操作系 统等方面寻求突破，通过“生态联盟、开源社区”等方式，构建信创产业链。 2021年，华为提出面向未来，构建鲲鹏、昇腾、HMS、鸿蒙、华为云、MDC（智能驾驶计算平台）六大数字技术生态，弥补了我 国信创产业链上的多处短板。

前提：英特尔被曝网安风险，科技自立自强将是未来主线

英特尔被曝网安风险，科技自立自强仍是未来主线，将更加聚焦芯片等国 产薄弱环节： 10月16日，中国网络空间安全协会发文《漏洞频发、故障率高 应系统 排查英特尔产品网络安全风险》，其中指出，英特尔产品安全漏洞问题 频发，可靠性差，漠视用户投诉，假借远程管理之名，行监控用户之 实，暗设后门，危害网络和信息安全等。 自主可控信创仍为当下政策落地重要方向，芯片作为基础设施关键环 节，重要性持续提升。根据前瞻产业研究院，信创产业链中上游还有较 大提升空间，尤其是在CPU芯片、存储设备、操作系统及中间件等细分 环节，国产化不足10%。信创新一轮起点更加聚焦我国产业薄弱环节， 为确保重要产业链供应链自主安全可控提供科技支撑。

从云到端，2025年Agent有望在手机、PC、汽车中规模化部署

Agent Network雏形已经出现，可模拟人类操作终端：云端，GPT-o1奠定技术基础，微软Copilot实现云端部署：OpenAI发布了全新的多模态Self-play RL模型o1，从技术层面奠定了Agent基础；微软拟 在11月推出Copilot Studio平台，允许企业制造个性化的AI代理，并面向B端推出10款新代理，打造全套AI工具。

终端，PC、手机、汽车正逐步部署Agent： 1）PC：10月23日，Anthropic发布了Claude 3.5 Sonnet升级版，推出革命性功能——Computer use，可通过API即可实现AI与PC交互，替 代人力进行使用计算机控制鼠标、键盘，包括查看屏幕、移动光标、点击按钮和输入文本等操作。2）手机：10月底，荣耀MagicOS 9.0和新旗舰Magic7系列陆续发布，借助骁龙8至尊版手机芯片，重新定义AI手机，在交互创新上开启手机的 “自动驾驶时代”。具体来看，荣耀手机主打通过一句话的命令让AI“自动驾驶式”地满足用户需求，打破现阶段APP之间的服务割裂痛点。 3）智能汽车：根据清华大学自然语言处理实验室、易慧智能、面壁智能三方发布的《大模型驱动的汽车行业群体智能技术白皮书》，大模型群 体智能技术正在以革命性的方式改写汽车行业，将智能化转型的希望扩展到了整车制造、供应链、研发和工程、销售和分销、市场营销、售后服 务、贸易与物流、租赁和金融服务、回收再造等各个环节。

顶层文件陆续推出，政策供给或将进入密集供给期

数据要素“四梁八柱”顶层政策初步确定，2024下半年文件发布节奏明显加快，我们预期今年四季度仍有多项关键性政策/文件等待发布。 2022年底，国务院发布《关于构建数据基础制度更好发挥数据要素作用的意见》（即“数据二十条”），聚焦数据产权、流通交易、收益 分配、安全治理四大重点方向，初步搭建我国数据基础制度体系。 2024年7月，在2024全球数字经济大会开幕式上，国家数据局局长刘烈宏表示，“我们将以制度建设为主线，今年陆续推出数据产权、数 据流通、收益分配、安全治理、公共数据开发利用、企业数据开发利用、数字经济高质量发展、数据基础设施建设指引等8项制度文件，加大 政策供给，推动我国海量数据优势转化为国家竞争新优势”。

数据资产入表&交易，实现数据要素第一轮资源分配

我们认为，数据资产入表肯定了数据资源持有方的数据价值，明确了数据产权，使得企业数据价值初步“显性化”，而通过支持数据交易，通过 市场化的方式既实现了数据要素对外赋能倍增价值，也完成了数据要素资源的市场化分配。 数据资产入表：2024年入表规定正式实施，上市公司报表已有体现。2023年8月，数据资产入表《企业数据资源相关会计处理暂行规定》 正式落地，并将于2024年1月1日起正式起施行。根据数据要素社，截至2024年10月31日，A股超5000家中，54家公司三季报披露数据资源 入表，总额10.94亿。2024年三季报显示，36家企业将数据资源计为无形资产，总额3.95亿；4家企业计入存货，共2.15亿；24家企业计入 开发支出，合计4.83亿。 数据交易：各地积极建设数据交易平台，推动数据要素交易由场外转向场内，打通数据供需互信互通壁垒。根据中国信通院，截至2023年 8月，我国累计成立53家数据交易平台，其中活跃的数据交易价格已累计上架数据产品超过1.2万种。根据头豹研究院，2022年中国数据交易 行业市场规模为876.8亿元，预测至2030年中国数据行业市场规模有望达到5155.9亿元。