《港湾商业观察》施子夫 王璐
在上市的道路上，八马茶业股份有限公司（以下简称，八马茶业）已经整整耗费了四年，可见相当不易。
先是递表创业板，其后又转板至深交所主板，到最新转战到港交所，八马茶业可谓一波三折。
值得关注的是，在递表A股时，八马茶业的保荐机构为，而到了港股时，联席保荐人则是华泰国际、农银国际和天风国际。
香颂资本董事沈萌曾指出，八马茶业属于传统行业，不符合创业板的部分要求，所以可供选择的上市板块，就只有主板，但实际上其业绩和成长等各方面恐怕也很难满足主板的条件。而从资本收益角度，会形成“爱酒不爱茶”的结果。
01
监管层六问
3月15日，证监会公布了《境外发行上市备案补充材料要求（2025年3月7日—2025年3月13日）》，对司凯奇、迈威生物、八马茶业、金晟新能源、金岩高新、印象股份、旺山旺水、、乾元微珂、极智嘉10家公司出具补充材料要求。
关于八马茶业的共有六大问题：一、请说明公司历次增资、股权转让价格及定价依据，是否实缴出资，是否存在未履行出资义务、抽逃出资、出资方式存在瑕疵的情形。
二、请说明国有股东履行国有股标识等国资管理程序的进展情况。
三、请说明公司前期在全国股转系统挂牌的详细情况及终止挂牌原因，前期向深交所提交上市申请的具体情况及撤回原因，是否计划继续推进A股上市及具体安排，是否存在对本次发行上市产生重大影响的情形。
四、请说明公司及下属公司经营范围包含保健食品销售、保健用品（非食品）销售、住房租赁、非居住房地产租赁、物业管理、农业综合开发、单用途商业预付卡代理销售、互联网信息服务、信息服务业务（仅限互联网信息服务业务）、广告业务、保健品批发兼零售等的具体情况，是否实际开展相关业务及具体运营情况，是否已取得必要的资质许可，经营范围及实际业务是否涉及限制或禁止外商投资领域。
五、请说明公司及下属公司是否涉及开发、运营网站、小程序、APP、公众号等产品，是否涉及向第三方提供信息内容，提供信息内容的类型以及信息内容安全保护措施；同时说明收集及储存的用户信息规模、数据收集使用情况，上市前后个人信息保护和数据安全的安排或措施。
六、请说明本次拟参与“全流通”股东所持股份是否存在被质押、冻结或其他权利瑕疵的情形。
招股书及天眼查显示，八马茶业成立于1997年7月，公司从事茶及相关产品的研发设计、标准输出及品牌零售业务，产品覆盖乌龙茶、黑茶、红茶、绿茶、白茶、黄茶、再加工茶等全品类茶叶以及茶具、茶食品等相关产品。
02
市场排名不错，加盟商毛利率降幅不小
根据弗若斯特沙利文报告，按2023年末茶叶连锁专卖店数量计，八马茶业在中国茶叶市场排名第一；按2023年销售收入计，在中国高端茶叶市场排名第一，同时在中国乌龙茶和红茶市场亦排名第一；截至2024年，铁观音销售量连续10余年位居全国第一，岩茶销售量连续5年位居全国第一。
财务数据层面，2022年-2023年及2024年前三季度（报告期内），八马茶业实现营收分别为18.18亿元、21.22亿元和16.47亿元，归母净利润分别为1.66亿元、2.06亿元和2.08亿元，净利润率分别为9.1%、9.7%和12.6%。
结合此前A股招股书，2019-2023年及2024年前三季度，八马茶业的营收增速分别为23.8%、37.8%、4.2%、16.7%和0.98%；归母净利润增速分别为26.1%、40.5%、1.8%、24.1%和12.6%。显然，公司业绩波动性较为明显。
报告期内，公司线下渠道实现收入分别为13.13亿元、14.94亿元和10.89亿元，占营收比重分别为72.2%、70.4%和66.1%，这其中向加盟商占比为50.2%、50.6%和49.7%；线上渠道实现收入分别为4.94亿元、6.23亿元和5.53亿元，占营收比重分别为27.2%、29.3%和33.6%。
毛利率方面，八马茶业期内分别为53.3%、52.3%及55.4%。具体来看，线下渠道毛利率分别为53.2%、51.9%和54.0%；线上渠道毛利率分别为52.7%、52.8%和57.7%；直接销售毛利率分别为74.7%、75.9%和78.2%；向加盟商销售毛利率分别为43.8%、42.5%和46.0%。
根据此前A股招股书显示，2019年-2022年八马茶业毛利率基本上保持在54%左右。不过，有所差距的是，2019年-2021年及2022年前三季度，线下加盟毛利率分别为51.25%、52.44%、52.00%和54.86%。
也就是说，八马茶业加盟商毛利率两年时间下滑了8.86个百分点。虽然加盟毛利率下滑不小，但八马茶业整体毛利率依旧相当可观。
不过，加盟商占据了八马茶业的半壁收入，其毛利率如果进一步下降，无疑将对公司盈利能力构成挑战。
03
销售费用率超三成，港股上市容易估值不乐观
此外，外界还关注到八马茶业较高的销售开支。
报告期内，公司销售及营销开支分别为6.17亿元、6.81亿元、5.20亿元，占营收的比重分别为33.93%、32.08%、31.55%，其中，用于广告与宣传的开支分别为2.09亿元、2.52亿元及2.05亿元，累计高达6.66亿元。
同一时期，公司研发开支分别为822万元、1162.1万元和1006.4万元，占营收的比重分别为0.45%、0.55%、0.61%。
据A股的招股书显示，2019年-2021年及2022年前三季度，八马茶业销售费用率 高于同行业可比公司10个百分点。
对于此次募集资金用途，八马茶业表示，将主要用于扩建生产基地并建造新生产基地；提升品牌价值并扩大产品组合；为直营线下门店网络的扩张提供资金，并专注于开设更多门店以提升品牌价值资产；提升业务运营的数字化水平；收购或投资在中国茶行业的参与者；以及用作营运资金及其他一般企业用途。
针对其港股上市前景，沈萌向《港湾商业观察》表示，港股IPO标准容易满足，但投资者的青睐难以获得，所以上市容易，价格和估值要好很难。此外，国内茶业缺少附加值，不属于高成长属性，对投资者的吸引力小。总体而言，当前的茶企无法给投资者以做大做强的信心。
04
澜沧古茶的前车之鉴，行业有品类少品牌
的确，以号称普洱茶第一股的澜沧古茶（06911.HK）为例，公司于2023年12月22日挂牌港交所主板，公司上市发行价为10.7港元/股，然而截至今年3月20日收盘，股价跌至3.410港元，股价破发跌幅近七成。
澜沧古茶日前发布业绩预告称，预计截至2024年12月31日的年度收入约为3.6亿元至3.7亿元，相较于2023年度5.27亿元的收入，减少约30%至32%。同时，预计本公司拥有者应占亏损在9650万元至1.2亿元之间。
广东省食品安全保障促进会副会长、中国食品行业分析师朱丹蓬认为，中国茶企的上市难与茶叶行业整体环境有关。当前中国茶叶市场规模较大，但企业数量多而分散，行业集中度低，茶企整体相对体量较小且偏于中低端，行业还没有完全进入规范化、专业化、品牌化、规模化的阶段。“随着近年来整体消费信心的偏弱，消费能力持续下探之后，像茶叶这种送礼属性比较明显的商品，或将受到直接影响。总体来看，我国是茶叶的消费大国，但品牌还是较弱，呈现出有品类少品牌的状态，而且行业还存在夸大宣传，乱象也较多。”
据八马茶业A股招股书显示，2018年至2021年，公司涉投诉、举报113起，其中虚假宣传63起，质量问题23起。2018年，八马茶业在公司网站首页宣传其产品为2018博鳌亚洲论坛指定用茶，并在网站招商加盟页面中展示出了一份博鳌亚洲论坛授权书。然而，同年9月份，博鳌亚洲论坛在官微发布声明，斥责八马茶业存在虚假宣传、伪造授权书的情况。最终，八马茶业向博鳌亚洲论坛郑重道歉，并进行赔偿。
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